田轩：纵深推进资本市场投融资改革

2025年，中国资本市场迎来历史性突破，A股总市值首次突破100万亿元，全年成交额首次突破400万亿元，改革的实践成效在市场规模与交易活跃度上得到充分印证。与此同时，资本市场也加速从单纯的融资平台向服务新质生产力的核心枢纽转型。

融资端的制度包容性升级，成为构建创新资本生态闭环的关键支撑。注册制改革历经科创板试点、创业板推广到全市场覆盖的渐进式探索，在2025年迎来重要节点：各板块IPO审核周期显著缩短，实现了速度与质量的有机统一。科创板“1+6”改革的深化，重启未盈利科技型企业上市通道，技术创新潜力成为资本配置的重要考量，打破了传统盈利指标对创新型企业的束缚。

多层次资本市场体系加速完善，进一步强化了资本市场服务实体经济的导向效应。科创板上市公司中，新一代信息技术、生物医药、高端装备制造等新兴产业公司占比超80%，成为硬科技企业集聚的核心平台；北交所凭借差异化定位，成为中小企业上市的“首选地”，有效弥补了中小创新型企业融资服务的不足；再融资市场的“硬科技”导向同样鲜明，源源不断的金融资本为科技产业攻关核心技术、扩大产能提供了有力支撑。

并购重组政策松绑，为产业整合注入了新的活力。国企主导的专业化整合成效显著，如电投产融注入核电资产、远达环保收购水电资产等案例，推动相关企业实现平台化转型，提升了产业集中度与核心竞争力。从标的选择来看，重组标的集中于半导体、人工智能、高端装备、生物医药、新能源等战略性新兴产业，精准契合新质生产力发展方向，促进了技术、资本、产业的深度融合。

与融资端改革同频共振，投资端正通过持续优化中长期资金入市环境，着力让长期资本发挥“压舱石”作用。“长钱入市”政策的深入推进，为硬科技产业注入了急需的“耐心资本”。2025年出台的《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，从顶层设计层面引导保险资金、社保基金、公募基金等加大权益配置。国有商业保险公司全面建立3年以上长周期考核机制，破解了“短期考核束缚长期投资”的制度性难题。

尽管改革成效显著，但资本市场高质量发展仍存在不少亟待破解的问题与挑战。一方面，资金短期化、风险容忍度低等问题依然存在，截至2025年三季度末，公募基金、保险资金等机构投资者持有A股流通市值占比不足20%，与成熟市场相比仍有较大提升空间。另一方面，硬科技企业由于盈利不确定性，仍面临融资渠道不畅、估值定价偏低等现实困境，如何平衡创新风险与资本回报，成为未来改革的关键命题。站在“十五五”的起点，资本市场需运用系统思维，持续深化投融资综合改革，在直面挑战中迈向高质量发展。

完善“长钱长投”政策体系。健全针对公募基金、保险资金、养老金等机构投资者的长期激励机制与考核体系，适当放宽其在权益类资产配置比例上的限制，引导资金向长期价值投资倾斜。积极推动更多长期资金入市，通过税收优惠、风险补偿等政策工具，提升其投资A股市场的积极性，逐步提高机构投资者持有A股流通市值占比，缩小与成熟市场的差距。

针对硬科技企业的发展困境，要建立差异化上市标准与融资渠道，允许未盈利但具有核心技术和良好发展前景的企业在科创板等板块融资。探索多维度估值定价模型，综合考量技术壁垒、研发投入、专利数量、市场潜力等因素，破解估值定价难题。完善知识产权质押融资、科技保险等配套措施，降低硬科技企业融资成本与风险，实现创新风险与资本回报的动态平衡。

持续净化市场生态。加强市场诚信体系建设，建立上市公司、中介机构及相关责任人信用档案，实施失信联合惩戒。加大对财务造假、内幕交易等违法违规行为的打击力度，提高违法成本，实现“零容忍”常态化。完善退市制度，对不符合持续上市条件的企业坚决予以退市，形成“有进有出”的良性循环。压实投资者保护机制，健全集体诉讼制度，简化投资者维权程序，提高维权效率，切实保障投资者合法权益，提升投资者信心，维护资本市场稳定性和资源配置效率。

（本文来源：经济日报 作者：清华大学国家金融研究院院长、教育部“长江学者”特聘教授 田轩）