头部房企“做减法+换长债”增厚安全垫

　　本报记者 陈 潇

　　构建安全稳健的资产负债表，正成为房企穿越周期的关键。

　　2025年以来，随着一批出险房企债务重组取得阶段性进展，行业化债迎来曙光。中指研究院最新数据显示，累计已有21家出险房企债务重组、重整获批及完成，化债总规模约1.2万亿元。

　　“债务重组只能阶段性缓解压力，真正决定企业能否‘走出周期’的，是经营造血能力与债务结构的匹配程度。”上海易居房地产研究院副院长严跃进向《证券日报》记者表示，在行业加速构建新发展模式的过程中，房企必须通过内生现金流和债务结构优化来重建财务安全边界。

　　在此背景下，压降有息负债与优化债务结构，正成为头部房企的共同选择。

　　持续压降有息负债规模

　　过去两年，压降有息负债已成为房地产行业的核心命题，但不同房企在路径上的分化愈发明显。

　　多数房企依赖出售资产、处置股权等方式实现缩表，短期内快速缓解流动性压力，但也在一定程度上削弱了未来发展能力。相比之下，部分房企提前布局，转向以经营性现金流为核心的降债模式，实现了更具可持续性的降负债路径。

　　从行业头部企业的实践来看，这一转变已愈发清晰。

　　华润置地有限公司（以下简称“华润置地”）依托稳健销售与持续增长的经营性业务，长期维持较低杠杆水平。截至2025年末，该公司现金储备达1170亿元，资产负债率优化至61.1%，总有息负债率与净有息负债率分别为40.2%和39.2%，均处于行业低位。

　　龙湖集团控股有限公司（以下简称“龙湖集团”）的路径更具代表性。数据显示，2025年龙湖集团有息负债规模同比压降235.1亿元，过去三年半累计压降约600亿元；截至2025年末，该公司有息负债总额降至1528亿元，剔除预收款后的资产负债率为54.7%，净负债率保持在52%左右，整体维持在稳健区间。

　　与部分企业依赖一次性资产处置不同，龙湖集团的降负债建立在经营性业务持续提升的基础上。2025年，该公司运营及服务业务实现收入267.7亿元，占总营收比重提升至27.5%；该板块实现核心权益后利润79.2亿元，毛利率超过50%。与此同时，龙湖集团含资本性支出的经营性现金流已连续三年为正，2025年达到58亿元。

　　“依靠经营性现金流主动压降负债，本质上是企业自我‘造血’能力在发挥作用，远比依赖外部融资、资产处置甚至债务重组的方式更具可持续性。”同策研究院联席院长宋红卫向《证券日报》记者表示，这类企业往往具备更强的抗周期能力。

　　事实上，越来越多房企正将经营性业务作为“第二曲线”，以稳定现金流支撑债务安全。

　　华润置地在业绩会上明确提出，未来将加大对经营性不动产收租业务的投入，将其打造为利润与现金流的重要来源；中国海外发展有限公司（以下简称“中国海外发展”）、招商局蛇口工业区控股股份有限公司（以下简称“招商蛇口”）等企业亦在强化经营性业务布局，通过租金收入、资产运营等稳定现金流来源，对冲开发业务波动。

　　其中，中国海外发展2025年实现商业物业收入72亿元，商业物业收入首次实现对公司总利息支出的全面覆盖，经营性业务对财务安全的支撑作用进一步增强。

　　越秀地产股份有限公司管理层亦在业绩会上向《证券日报》等媒体表示，该公司将坚持“商住并举”，通过深化经营服务类业务，持续提升现金流稳定性和利润贡献，构建新的核心竞争力。

　　在经营性业务上，龙湖集团属于较早布局的先行者。“未来运营和服务业务将保持两位数增长，继续发挥压舱石作用。”龙湖集团执行董事兼首席财务官赵轶在业绩会上向《证券日报》等媒体表示，公司已基本穿越债务高峰，后续将在保持财务安全的前提下逐步修复利润，预计2027年起盈利能力有望恢复增长。

　　债务结构加速优化

　　如果说压降有息负债关系到房企能否平稳度过债务高峰期，那么债务结构优化则决定了企业能否构建长期稳定且合理的“债务地基”。

　　经历2021年以来的信用收缩后，房地产行业的融资逻辑正在发生深刻变化——以高周转为基础的短期信用融资逐步退出舞台，取而代之的是与资产久期相匹配的中长期资金体系。

　　其中，经营性物业贷正成为房企优化债务结构的重要抓手。

　　以龙湖集团为例，过去三年半，公司以长周期、低成本的经营性物业贷置换传统信用融资。截至2025年末，公司信用类融资规模已压降至200亿元左右，而经营性物业贷及长租公寓贷款规模已超过千亿元，占比提升至66%。受益于此，公司平均借贷年期延长至12.12年，融资成本降至3.51%，均处于历史最优水平。

　　中国金茂控股集团有限公司（以下简称“中国金茂”）亦在2025年明显提升经营性融资占比。报告期内，公司开发贷及经营贷占比提升至约50%。

　　与此同时，更多房企开始借助公募REITs等创新金融工具，推动资产证券化，进一步优化资产负债结构，实现“轻重并举”发展。

　　例如，保利发展控股集团股份有限公司已申报首单公募REITs，以盘活存量不动产；中国金茂作为原始权益人的华夏金茂商业REIT已完成多次分红；华润置地则着力构建商业REITs与租赁住房REITs双平台。

　　招商蛇口管理层在业绩会上表示，在房地产发展新模式下，融资不再是简单的资金获取行为，而是需要围绕资产特性进行系统匹配。要针对资产的现金流特点、久期特征及币种结构，做好资产与负债、融资工具之间的动态平衡。

　　在业界看来，过去房企的收入结构、债务体系，本质上都是建立在高周转开发模式的基础上。但在行业新发展模式下，转型绝不是把经营性业务简单嫁接在旧体系上，债务与财务的底层逻辑也要同步适配。

　　从企业实践来看，不少头部房企已经在这个方向上取得阶段性进展，各公司转型节奏虽有不同，但核心逻辑高度一致。

　　例如，龙湖集团管理层预计，到2028年将基本完成“新债务地基”的构建；与此同时，业务结构转型也将同步完成，届时运营及服务业务收入有望超过开发业务，并成为主要利润来源。

　　头部房企的实践探索，已勾勒出房地产行业新的发展方向。可以预见，随着行业调整的持续深化，这种“业务转型+债务重构”同步推进的模式，正逐步成为共识，推动整个行业迈向更稳健、可持续的新阶段。